编者按

　　“十二五”期间，我国废固处理行业投资明显加速，占环保投资比重显著增加，中国废固处理行业将迎来快速发展期。据环保部环境规划院预测，“十二五”废固处理行业投资将达到8000亿元，较“十一五”期间翻两番，真可谓“金子堆在垃圾里”。

　　“十二五”期间，我国废固处理行业投资明显加速，占环保投资比重显著增加，中国废固处理行业将迎来快速发展期。据环保部环境规划院预测，“十二五”废固处理行业投资将达到8000亿元，较“十一五”期间翻两番。

　　废固主要包括生活垃圾、工业固体废物和危险废物。“十一五”期间，我国废固处理投资约为2100亿元，仅占环保总投资的15%左右。而西方发达国家的废固处理产值超过环保产业总产值的2/3。未来，废固设备投资方面，垃圾焚烧发电、工业废固处理有望领跑，而废旧电子回收、核废料处理或成新看点。

　　焚烧发电领跑废固处理

　　我国年产城市生活垃圾已经超过1.5亿吨，并以每年10%的速度递增，目前中国有1/3的城市被垃圾所包围。与填埋和堆肥相比，垃圾焚烧法可以有效减少垃圾容量75%以上，节省土地，不易产生污水渗透污染，并且产生热值可以用来供热、发电等再次利用。目前我国垃圾焚烧比重在15%-20%之间，预计2015年垃圾焚烧比重将会达到30%，较目前增加1倍。

　　2009年我国仅有垃圾发电厂93个，而2010年全国已建和在建的垃圾焚烧发电厂超过170座，今后一个时期我国垃圾焚烧厂建设速度仍将加快。我国目前仍处于城市化工业化快速发展阶段，预计2010-2015年生活垃圾产量将从1.7亿吨上升到2.6亿吨。而且，我国中东部地区人口密度高，分别达到262人/平方公里和452.3人/平方公里，能够用于垃圾填埋的场地越来越少。面对垃圾围城的现实，减量化是垃圾处理的首要目标。目前垃圾焚烧发电可享受增值税减免，未来或将对垃圾处理企业免征土地使用税和房产税。

　　经环保部环境规划院初步估计，“十二五”期间全国生活垃圾处理设施建设领域投资约需944亿元，新增项目运行费用约125亿元。垃圾发电设备中最核心的是垃圾焚烧锅炉，占整个垃圾发电厂投资的50%以上。之前我国大型焚烧厂主要引进国外设备，随着国内企业技术的成熟，未来存在大量进口替代和设备升级机会。此外，基于总量增长的垃圾发电厂运营也是看点。国内主要生产焚烧设备的上市公司有华光股份。

　　核废料处理为新看点

　　废旧电子商品具有拆解后可回收再利用的特点。2010年国务院《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》中强调，要加快建立以先进技术为支撑的废旧商品回收利用体系。2011年9月21日，国务院常务会议部署建立完整、先进的废旧商品回收体系，提出要加强对废旧商品回收的监管，加快将废旧商品回收处理纳入法制化轨道。国内相关上市公司有格林美。

　　2010年底，我国核电总装机容量为1082万千瓦，核废料安全处理作为核安全的重要一环，未来有望加大投资。由于核废料处理难度大，壁垒高，国家计划未来十年建立5大核废料处理中心。目前相关上市公司仅有九龙电力。

　　招商证券：环保行业总体平淡固废节能相对乐观

　　环境监测。对环境监测企业而言，由于主要是政府采购，业绩具有较大的季节性波动。上半年一般都为公司业务淡季，下半年将有所好转，而主要收入集中在四季度结算。此外，今年是“十二五”开局之年，各项规划和政府采购计划尚未制定，因此三季度收入预计仍然不会大幅增长，但将好于上半年。

　　大气污染治理。9月份，新《火电厂大气污染物排放标准》最终下发，将于2012年1月1日起实施，对短期业绩暂不影响。三季度，大气污染治理工程类企业可能会受宏观政策紧缩、资金紧张等因素影响，收入进度确认偏慢，此外，10月份是电厂大修期，许多相关工程可在此期间实施，但收入确认将主要在四季度；而对运营类企业而言，三季度包含迎峰度夏时段，电厂利用小时将在较高位置，预计仍可保持较高的盈利，保障业绩增长。

　　固废处理。上半年，国务院召开会议要求进一步推进城市生活垃圾处理，三季度，固废行业整体发展趋势也较好。桑德环境作为固废行业龙头，目前项目开展进度良好，因此三季度预计仍可保持持续增长。而格林美募投的钴镍粉产能逐渐释放，三季度预计将略好于二季度。

　　水污染处理工程。水污染处理包括市政水处理和工业水处理两部分。市政水处理工程方面，同样受宏观环境影响，收入确认进度较之前预期相比可能偏慢，而且与环境监测类似，收入主要集中在四季度结算；工业水处理方面，则可能受到业主资金紧张所拖累，收入确认进度有所影响。

　　固废处理行业：垃圾焚烧发电面临快速发展机遇

　　生活垃圾处理问题已成为严峻考验：目前中国有1/3的城市被垃圾所包围，垃圾累积堆存量达60多亿吨，侵占土地75万亩，严重污染了地下水。

　　垃圾焚烧法比例有望在5年内翻倍：与填埋和堆肥相比，焚烧法可以有效的减少垃圾容量75%以上，节省土地，不易产生污水渗透等污染，并且产生热值可以用来供热，发电等再次利用。我们预计，到2015年，垃圾焚烧比重将会较目前增加1倍到30%，到2020年会达到40%。

　　垃圾焚烧设备未来5年的市场总需求约为300亿。炉排炉存在进口替代和设备升级的结构性机会。

　　从长远看，垃圾发电运营走得更远。垃圾发电运营收入在未来10年的年均增长率可望达到18%，从2010年的34亿元增加到2020年的189亿

　　垃圾渗沥液新标准实施给MBR技术带来机遇。环保部大幅提升了垃圾渗沥液的处理标准，这将加速MBR（膜生物反应器）技术的应用。十二五垃圾渗沥液处理设施建设投资额约45亿。垃圾渗沥液运营业务十二五期间市场空间约每年30-50亿元。

　　银河证券：华光股份集团支持打造节能环保装备龙头

　　（一）、节能环保装备龙头，产品线布局完整

　　公司已经形成循环流化床锅炉、垃圾焚烧锅炉、大型燃气轮机余热锅炉、IGCC气化炉四大产品系列。而其中循环流化床锅炉作为公司的主力产品，收入占比长期保持在50%以上。

　　（二）、受益垃圾发电市场，两类产品前途无限

　　2010年我国城市垃圾清运量已经达到了1.52亿吨，未来每年仍以8%的速度增长，2015年有望达到2.23亿吨，通过测算，未来五年垃圾发电所需的焚烧炉市场容量达到49.25亿元，公司的流化床锅炉与炉排炉将同时受益。此外，3月份的国务院常务会议要求到2015年全国城市生活垃圾无害化处理率达80%以上，而目前我国垃圾焚烧发电远低于国际发达国家水平，垃圾发电将在“十二五”期间得到大发展。

　　（三）、天然气发电迎商机，2000亿蛋糕待分享

　　即将公布的电力工业“十二五”规划中，国家首次提出到2015年全国天然气发电装机达6000万千瓦的目标。为此，我国将对天然气发电站投资2000亿元。作为燃气发电关键装备，公司余热锅炉将直接受益。公司2007年引进比利时CMI公司的立式和卧式两种余热锅炉技术，成为业内唯一拥有着两种技术的锅炉企业，并且用短短4年的时间实现了余热锅炉从B级到F级的升级。随着天然气发电的发展，公司有望在余热锅炉领域开拓出新天地。

　　（四）、两类资产注入预期强烈，增厚盈利能力

　　华光股份是国联集团唯一的上市公司，而华光电站工程公司是国联集团和华光股份共同出资成立的，其中华光占有30%的股份。华光电站工程的五大业务与华光股份具有很强的关联性，而且具有较强的盈利能力。因此，出于优化上市公司业务结构以及增厚上市公司盈利的考虑，我们推测大股东将该资产注入到公司的动机十分强烈。此外，为了进一步打造静脉产业园，我们推测集团未来可能将国联绿由环保科技的资产注入到上市公司，最终垃圾焚烧发电与污水处理形成一个大的、封闭式的循环。

　　投资建议

　　我们预计公司11-13年业绩为0.64元、1.05元和1.44元。综合考虑整个行业状况以及公司的成长能力，给予明年22~25倍PE，合理估值为23~26元，给予推荐的投资评级。

　　东北证券：杭锅股份中长期看钢铁余热利用和业务模式转型

　　特种与节能环保型锅炉是二线锅炉厂未来竞技重点。由于三大动力集团下属锅炉厂在传统电站锅炉领域形成寡头垄断，二线锅炉厂不足以展开直接竞争，故纷纷采取差异化竞争策略，将重点放在打造特种炉型上，并紧跟政策鼓励方向。

　　杭州锅炉厂是国内余热锅炉行业的绝对龙头。公司是国内规模最大、品种最全的余热锅炉研发、设计和制造基地，2008年按生产蒸汽吨数统计公司在余热锅炉市场的占有率为34%，其下游主要面向天然气发电和大型高耗能重工业。

　　燃机余热锅炉在2011年迎来招标热潮，并将在2012-2013年进入收入确认高峰。受局部电力供应紧张和西气东输二线贯通以及国家对天然气加快发展的鼓励政策等多重因素驱动，目前燃机余热锅炉招标活跃，公司市占率高达50%，未来2年业绩将明显受燃机余热锅炉的带动和提振。

　　工业余热利用整体发展趋势向上，工程总包和合同能源管理带动业务模式转型。我们对工业余热发电主要下游行业景气度的判断是：水泥行业余热发电在“十二五”仍有平稳发展，钢铁冶金行业则将是下一个大蛋糕。受国家货币收紧影响，上半年总包业务收入确认低于预期，但新增订单态势喜人，预计信贷环境转好后，该业务收入确认节奏将提速。

　　预测公司2011-2013年的EPS分别为0.81、1.14、1.36元，对应目前股价市盈率分别为31倍、22倍、19倍，公司是节能环保型设备的优质标的，未来两年受天然气电站加大建设，燃机余热锅炉需求旺盛，公司业绩存在爆发性和超预期的可能，给予“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：原材料钢材价格波动，货币收紧导致回款放缓。

　　天相投资：泰达股份石油仓储与环保业务成业绩保障

　　公司以“区域开发+金融股权投资”为主要经营策略，公司实际控制人泰达控股已形成相对完整的金融控股平台，公司也投资入股了渤海证券、北方国际信托、天津银行以及国泰君安证券等金融机构股权。公司主营业务还涉及垃圾发电业务、绿化产业、高科技洁净材料产业以及石油仓储销售产业等。

　　本期经营情况：公司2010年度实现营业收入69.40亿元，同比增长51.81%；营业利润7.61亿元，同比增长16.85%；归属母公司净利润2.85亿元，同比减少3.51%；实现每股收益0.19元。

　　专注一级区域开发。公司在拓展区域开发业务方面多有举措。首先出售承载二级地产项目“托乐嘉花园”的下属公司新城置业，置换出资金和人力集中于广陵新城二期建设，之后又设立大连泰达新城建设作为投资开发大连市甘井子工业园区金龙寺土地整理项目的平台，异地复制广陵新城的“声谷模式”；公司于11月出售天马国际俱乐部有限公司股权，提前兑现二级地产项目的投资收益，集中资源推动现有一级区域开发业务，公司之后继续拟将业务拓展到江苏开展区域旅游业开发。

　　加码环保业。环境管理是公司又一重点发展的业务。公司目前已拥有环保和新能源项目共9个，包括4个大型垃圾焚烧发电项目（其中天津双港垃圾焚烧发电厂已经投产提供长期稳定的投资回报）、5个垃圾综合处理项目、1个秸秆发电项目。

　　公司于7月非公开发行股票募集不超过11.50亿元的资金将投资于大连、天津贯庄和扬州的三项垃圾发电项目；公司也于今年9月通过增资下属公司河北泰达新能源发电有限公司，加快推进遵化秸秆发电项目的前期筹备工作。

　　石油仓储销售推动收入增长。公司的石油仓储产业主要通过子公司泰达蓝盾完成。泰达蓝盾已将销售的主战场由华北转移到华东沿海地区，充分利用天津沿海的地缘优势在石油仓储产业提供产、供、销、仓储一体化的产业链条服务。公司在石油仓储产业的整体实力为公司此项业务经营业绩的持续稳定增长提供了保障。

　　盈利预测和投资评级：我们预测公司2011年、2012年EPS分别为0.33元和0.36元，按3月9日收盘价7.78元计算，动态PE分别为23.72倍和21.35倍（表1）.如果公司环保产业利用增发所筹资金提升业务拓展速度并且收益显现，建议投资者关注今后相关的投资机会，目前仍维持公司“中性”的投资评级。

　　瑞银证券：桑德环境产业链不断延伸的固废处置行业龙头

　　固废处置行业是环保行业下增速较快的子行业之一

　　我们预计十二五期间环保行业将保持15%以上的年复合增速，其中固废处置行业增速不低于环保行业的平均增速，公司是固废处置领域的优势企业，将受益于行业高景气。

　　业务涉足固废处置产业链的各个环节

　　公司业务从水务运营发展到固废处置集成，再发展到固废设备制造和固废项目投资运营，产业链不断延伸，因此我们预计公司将获得高于行业平均增速的收入、利润增长率。2010年以来公司已累积了数倍于2010年收入规模的订单，我们预计未来公司还有望从桑德集团收购固废运营资产。

　　风险提示

　　我们认为公司从EPC向BOT转变过程中，一方面资金需求大、另一方面短时间将面临收入确认与现金流不匹配的局面；信贷收紧与地方融资平台出现的状况有可能影响公司在手订单的执行进度以及收入确认进度。

　　估值：首次覆盖给予“买入”评级，目标价29.00元

　　我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.66/0.89/1.08。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值，在WACC为7.3%的假设下得出目标价29.00元，对应2011E/2012E市盈率为44.1x/32.6x。

　　天相投资：贵研铂业销售良好

　　2011年1-6月，公司实现营业收入15.89亿元，同比增长79.64%；营业利润4254万元，同比下降10.98%；归属于母公司所有者的净利润2978万元，同比下降13.60%；基本每股收益为0.188元。4-6月，公司实现归属于母公司所有者净利润1271万元，同比下降25.28%，环比下降25.54%，基本每股收益0.08元。

　　销售良好，主导产品环保及催化功能材料盈利下降。报告期内，公司产品销售良好，主要产品环保及催化功能材料、特种功能材料、信息功能材料收入增幅分别为55%、69%、86%。

　　不过由于原材料价格上涨，而产品价格又不能有效传导，公司本期综合毛利率为6.56%，同比下降2.47个百分点，其中主导产品环保及催化功能材料毛利率为9.62%，同比大幅下降5.50个百分点。

　　2季度盈利环比继续下滑。2季度，公司实现归属于母公司所有者净利润1271万元，同比下降25.28%，环比下降25.54%，基本每股收益0.08元。公司盈利的同比环比双降来自于费用率的上升（本期为4.72%，同比上升1.11个百分点，环比上升1.66个百分点），这主要源自人工成本、技术开发费的上升和银行贷款规模的扩大等因素。

　　未来看点在汽车尾气催化剂的扩能和再生资源回收项目的进展。报告期内，核心子公司昆明贵研引入了战略投资者苏州深蓝，也与上海云汇环保共同设立上海贵研环保，并与其开展技术合作。近期，昆明贵研又计划建设满足国Ⅳ国Ⅴ排放标准的年产800吨机动车催化剂活性涂层材料生产线和年产400万升的机动车催化剂产业制造平台。在再生资源回收方面，公司已于8月完成了非公开发行筹资，永兴贵研当前运营良好，“贵金属二次资源综合利用产业化项目”建设正在按计划推进。

　　盈利预测。我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.34元、0.58元和0.85元，对应的动态P/E分别为70倍、41倍和28倍，考虑公司当前市值较小，但未来非常潜力较大，我们继续维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示。1）项目投产进度的不确定风险；2）汽车行业增速放缓的风险；3）估值较高的风险。

　　东方证券：九龙电力募投项目陆续交割2012年高增长成定局

　　募投项目资产交割进度略低于我们的预期，不影响2012年。

　　根据公告，截止本年度三季度末，总规模为900万千瓦的9个募投项目尚只完成了2个项目的资产交割，未完成交割脱硫资产规模780万千瓦。此交割进度略低于我们预期，但我们预计募投项目能在2011年四季度末之前全部交割完成，并于2012年全年贡献业绩。

　　2012年九龙电力脱硫特许经营收入将实现大幅增长。

　　根据我们对九龙电力脱硫特许经营项目进展的跟踪，我们认为，截止2011年底，九龙电力脱硫特许经营总规模将有望从2010年底的157万千瓦大幅提高至2011年底接近1300万千瓦，带动2012年脱硫特许经营收入及盈利大幅增长，增幅符合我们的预期。

　　火电排放新标准颁布，2012年脱硝工程、催化剂业务高增长成定局。

　　目前2011版《火电厂大气污染物排放标准》已正式颁布，脱硝市场2012年全面启动成定局，九龙电力脱硝工程及催化剂业务有望实现大幅增长。

　　市场目前存在一种观点：脱硝补贴电价迟迟不出台将影响2012年脱硝市场的启动，我们认为，（1）脱硝改造施工周期为3~6个月，即使脱硝补贴电价推迟至2012年下半年出台，观望脱硝补贴电价的火电厂也将于2012年上半年全面启动脱硝设施改造；（2）中电投等五大发电集团作为央企，必将率先启动脱硝改造以配合国家环保政策，为九龙电力脱销业务提供了坚实的保障。

　　重申对九龙电力的“买入”评级：维持九龙电力2011~2013年摊薄EPS0.07、0.69和0.83元的盈利预测，目前股价下，对应2012~2013年PE分别为18和15倍，维持公司“买入”评级，目标价20元。