国庆长假结束后，负责中铁一局银川自来水项目谈判的财务负责人王振东，一直盼望银川国资委回函，他希望自己的团队能尽快“入驻”运营。

　　今年8月，招标过程一直“难产”的银川自来水公司股权转让项目尘埃落定。只是结果却让业界和坊间俱惊。没有任何供水项目经营经验的央企子弟中铁一局以联合体的形式，7.017亿元溢价拿下项目49%的股权。

　　不过从8月份至今，该项目一直处于停滞状态，王振东对这种过渡状态显得有些焦急。 就在此前，该项目被传涉嫌二次溢价，包括威立雅和首创等在内许多知名水企都在开标前退出竞标。

　　也就是如此一个项目，中铁一局却一直势在必得，甚至不惜溢价1019%来获得开标的优势。是冲动还是另有所图？央企又将如何打这盘水务账？

　　溢价背后

　　根据银川产权交易中心去年11月发布的《银川市自来水有限责任公司股权转让项目公告》显示，由股权受让人在受让原43.21%股权的同时，以合资公司增资扩股方式单方向合资公司出资1亿元，最终形成国有股占51%、投资人占49%的股权结构，此后再由市政府授予公司城市供水的特许经营权。

　　其实早在2009年9月份，银川市自来水公司股权转让就已接受询价，多家水务巨头表示出浓厚兴趣。

　　然而到11月份发布招标公告后，仅有7家单位报名。投标时即锐减为3家——中铁一局联合体、柏林水务和摩根大通亚洲基础设施基金联合体。

　　一位知情人士告诉记者，出售方在评估时的溢价安排让参与投标的企业无法看清投资的未来和预期。

　　据该知情人士称，按照2009年末银川自来水公司的财务报表，其总资产为4.29亿元，净资产为1.28亿元，当年主营收入9371万元，净利润8万元。但招标后的资产评估则显示，银川自来水公司的净资产为8.8亿。其中评估国家开发银行债务转权益1.55亿元，中央资助地方建设无偿拨付的国债资金转权益0.9亿元，原有资产1.28亿元评估增值1亿元，管网资产评估入账4.07亿元，以上合计增加净资产6.52亿元，加上原有的1.28亿元资产净值最后估值为8.8亿元。

　　按照两种不同的净资产进行计算，49%的股权对应的未溢价的标底为0.6272亿元，而“溢价”后则为4.8亿元。以中铁一局联合的7.017亿元收购价计算，收购的溢价率高达1019%，但在进行评估安排后，溢价率则降为46.2%。

　　“虽然数据表面上没有任何问题，溢价也很隐蔽，但是行内人都明白，所以在竞标时都相继退出了。”上述知情人士表示。

　　不仅是资产的评估存疑，该项目的招投标也一波三折，自2010年1月28日封标之后，项目一直处于“尘封”状态，直到3月上旬，该项目才公告称，结果将于3月底、4月初揭晓，但实际上，中标结果8月底才公布。

　　据接近谈判的人士称，正是包括中铁一局在内的三方投标人的质疑才使招标一拖再拖，售卖方经过反复解释以及和中标人间漫长的谈判最后才在推迟了7个月后达成协议。

　　尴尬的预期收益率

　　既然中铁一局也曾心存疑虑，那其7.017亿、溢价1170%收得银川水权的举动，就变得让人不解。“一般在对供水企业进行收购前，水企都会对收购当年和次年进行预期净资产收益率的估算，并将次年的收益率作为长期收益率的估值。”上述知情人士表示，通常水企收购完成会在第二到三年时进入相对稳定期，如不遭遇土地开发、市政管网改造和水价调整等特殊情况，收益率将相对平稳。

　　记者从获得的一家国有水务投资公司，对当时收购银川供水项目所做的投资分析上看到，如果按照招标底价4.8亿元，则2010年净资产收益率为3.4%，2011年净资产收益率为5.2%；如果按照中铁一局联合体7亿的中标价格计算，则中铁一局的净资产收益率2010年为2.36%，2011年为3.6%，两年均低于4%。

　　而在我国的《城市供水价格管理办法》中认定，供水企业合理盈利的平均水平为净资产收益率8％－10％，中铁一局的投资预期收益率远不及格。

　　对此，记者致电王振东，但其并未直面回答，而是称投标并非没有“预算”，“我们基于两点才考虑拿下这个项目，一个是定价权，没有水价定价权我们将很被动，二是对项目资产增值的信心，股权转让不是BOT，所以我们更看重资产的增值水平。”

　　王振东所说的两点预期，是指即用资产增值来实现投资回报。这也是众多企业热衷投资水务的一个重要原因。

　　据上述知情人士讲，当前水权的招商和改制普遍存在 “以水价换溢价”的现象，即地方政府为实现投资套现，不惜通过添加附加合同条款换取高溢价，而一定时机，投资人将根据条款提出“亏损必须涨水价”的要求，从而获得投资回报。

　　记者了解到，就在银川自来水公司招商的前一个月，2009年10月，银川市物价局组织了水价上涨听证会，随后12月份对供水价格调整方案进行了上调，到2011年，银川市的居民生活用水一级水价由1.55元调整到1.7元；二级水价由2.4元调整到2.8元；三级水价由3.2元调整到4元。非居民生活用水则统一从每立方米2.2元调整到2.6元。

　　上述国有水务投资公司对此也算了笔账，假设近三年每年售水量为8150万吨，居民用水比例53%，同时2009年的财务报表中的主要经营成本未来两年不变，则未来两年银川自来水公司的经营情况为：2010年营业收入预计1.27亿元，净利润3300万元；2011年营业收入预计1.44亿元，净利润5100万元。

　　也就是说，水价的调整将直接改变整个项目的预期收益率和资产增值。

　　央企水务运动

　　银川自来水项目并非中铁一局涉足的第一个水务项目。一位不愿具名的中铁一局内部人士对本报表示，中铁一局在2006年就酝酿并成立了专门负责水务项目的“班组”，承建过多个污水处理厂的TOT项目。

　　以铁路和公路施工为主的央企子公司，为何近年来突然进军并不熟悉的水务行业？对此，王振东的解释是，集团为进军水务行业制定了战略规划，不仅是银川供水项目，下一步还将对其他水务项目进行持续的动作。

　　虽然王振东没有给出明确的答案，但一位业内人士却道出了其中的隐秘：水务行业具有公共事业的天然垄断性属性，在某一地域实现经营后基本不存在竞争，而且投资收益率长期稳定，所以在众多投资集团和基金资本在熟悉该领域后，都不惜高溢价去争取项目。

　　“相信以后会有更多的央企进入，这些企业的特点是以中大型城市的大型水务项目投资为主，目的也很明确，就是跑马圈地，不惜以高价进行投资并强行占领水务区域及市场，其投资行为多具有战略性。”上述业内人士称。

　　其实，央企投资水务有其特定的背景。为央企担任水务战略顾问的国融大通董事总经理李智慧对本报表示，早在今年2月2日，时任国资委主任的李荣融在谈到央企发展时表示，央企结构调整的目标 “更重要的是控制国家经济命脉，保证经济安全”。

　　“从这个层面讲，水属于国家战略资源，也是城市生命线工程和民生工程，央企投资水务符合国资委的定位，也符合央企的使命。”李智慧表示，“但目前国务院国资委直接监管的122家中央企业没有一家主营水务，行业投资经验也较少，虽然投资水务的战略意愿值得肯定，但若为取得项目而接受地方政府设置的过高溢价，对于自身和水企的健康发展都不利。”

　　央企的使命和冲动，同时也引起了国务院国资委层面的反馈。据媒体报道，国务院国资委曾组织不久前召开了一次国有企业进入公用事业可能性研究的座谈会，多个水务资深企业应邀前去讲述经验。

　　或许，国有企业特别是央企进入水务行业将成为一个新课题。